Когда Банк России начнет снижать ставку?
Когда Банк России говорит: «требуемая жесткость достигнута», как это интерпретировать?
Лучшим отображением логики действий ЦБ является график исторической динамики отдельных индикаторов жесткости ДКУ.
У Банка России два основных инструмента, обеспечивающих трансмиссионный механизм ДКП: ключевая ставка и стандарты кредитования, что и определяет меру жесткости ДКУ в экономике и финансовой системе.
В аннотации ЦБ даже описал принцип работы:
Ключевая ставка непосредственно влияет на краткосрочные ставки денежного рынка, краткосрочные ставки – на долгосрочные ставки и доходность ОФЗ, доходность ОФЗ – на доходность корпоративных облигаций, доходности облигаций и долгосрочные ставки денежного рынка – на кредитные и депозитные ставки.Ставки, в свою очередь, действуют на привлекательность сбережений, потребления и инвестиций (процентный канал трансмиссионного механизма), возможности заемщиков предоставлять качественное обеспечение, а банков – наращивать кредитование (кредитный и балансовый каналы), богатство инвесторов (канал благосостояния), курс рубля (валютный канал).
Помимо ставки у ЦБ есть рычаг макропруденциального регулирования банков, который направлен на предотвращение накопления дисбалансов и уязвимостей, таких как чрезмерный рост кредитования, пузыри на рынке активов, концентрация рисков.
Макропруденциальное регулирование работает через требования к капиталу банков, требования к достаточности ликвидных активов (нормы ликвидности), ограничения на концентрацию рисков (предельный уровень открытой валютной позиции, норма рисковых активов в портфеле и т.д) и ограничения кредитования (размер кредита относительно стоимости обеспечения и множество других критериев).
Все это в совокупности и есть рычаги воздействия ЦБ на финансовую систему и на экономику.
На графике ключевая ставка в виде синей линии, а доступность кредитования – светло оранжевая.
Ключевые макроиндикаторы, на которые смотрит ЦБ: темпы роста кредитования (серая линия), темпы роста денежных агрегатов (салатовая линия) и инфляционные ожидания (голубая линия).
В чем смысл избыточной жесткости ЦБ? Чем быстрее растут денежно-кредитные агрегаты и чем быстрее растут инфляционные ожидания (на графике инверсные отрицательные значения), тем стремительнее необходимо ужесточать ДКУ (повышать ставку и ужесточать стандарты кредитования).
Этим и занимался ЦБ, чтобы вывести интегральный показатель ДКУ (черная линия) в область положительных значений, что можно интерпретировать, как сдерживающая/жесткая ДКП в контексте макроусловий.
Ровно год назад, когда ставка была на уровне 16%, а стандарты кредитования были умеренно мягкими, денежно-кредитные агрегаты устанавливали рекорды при высоких инфляционных ожиданиях, тем самым интегральный показатель жесткости ДКУ был в отрицательной зоне на графике (недостаточная жесткость ДКП, что и потребовало начать очередной цикл ужесточения).
Сейчас интегральный показатель жесткости ДКУ в рекордно положительной области, по крайней мере, с 2017 года, а это интерпретируется как «требуемая жесткость достигнута», а следовательно пик ставки достигнут. Вот и ключ к разгадке логики действий ЦБ и требуемого цикла ужесточения в 2024.
Мы видим, что кредитный импульс резко замедляется с осени и по расчетам ЦБ уходит в отрицательную область в начале 2025.
Денежные агрегаты пока еще интенсивно растут, как и инфляционные ожидания, хотя и есть признаки замедления. Соответственно, на повестке нет пространства для снижения КС в условиях относительно сильной экономики.
За каким параметрами необходимо следить в первую очередь? Динамика кредитования экономических агентов, инфляционные ожидания бизнеса и населения, объемы просрочек по кредитам (риски дефолтов) и макроэкономический фон.
Когда ЦБ начнет снижать ставку? Два ключевых условия: в достаточной мере замедление инфляционных ожиданий и продолжение сжатия кредитной активности (приоритетнее, чем денежные агрегаты), либо шоковые процессы в экономике, связанные с актуализации рисков рецессии и/или банкротства заемщиков.
